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分众传媒:楼宇媒体龙头价值依旧 买入评级

2019-11-05 类别:公司研究 机构:申万宏源 研究员:林起贤

[摘要]

投资要点:


楼宇媒体市场中长期依旧具备成长性。(1)中国广告经营额/GDP为0.9%,广告经营额/消费比重为2%,均低于美国,随着消费升级广告大盘仍有增长潜力;品牌广告近年受效果广告分流,但中国品牌广告占比已经低于美国,预计19年后效果分流效应较减弱。楼宇媒体已经覆盖超过3亿中产,未来扩屏之后能覆盖5亿中产,在品牌广告中的渗透率有望进一步提升。(2)公司经过新一轮扩张当前拥有274万个楼宇媒体,低线城市及韩国和东南亚等海外市场点位供给仍有空间;平均单屏收入短期至历史最低,随着广告主投放下沉以及阿里巴巴数据赋能分众,未来或可实现线下流量的价值重估,提升单屏价值。


公司竞争优势体现在一二线城市优质点位覆盖以及客户销售能力,具备规模效应后拥有较高利润率。市场担心分众的ROE和利润率高于国内外所有户外广告公司,而当竞争对手通过资金投入获得较多点位将威胁公司,使其毛利率和ROE持续下降。公司通过签订高质量一二线城市写字楼的排他性合约,形成较高壁垒;利润率高于户外广告公司,是因为户外广告行业仅有分众拥有较多优质点位覆盖3亿中产。同时公司也拥有一支以江南春为首的销售队伍。随着消费类广告主的拓展,楼宇媒体毛利率未来仍能恢复到60%以上。但值得注意的是新经济大规模投放楼宇广告或难复制,因此判断利润率长期难以恢复到2017年的峰值水平。


最差的时候已经过去,19年底开始业绩降幅有望逐步缩小至转正。2018年公司开启新一轮点位扩张,楼宇点位扩张超一倍,使得18下半年以来成本同比迅速增加;2017-2019新经济融资火热到冷却,放大了楼宇媒体收入周期性波动,2019H1收入下降20%,利润下降77%。19年公司以优化点位为主,下半年成本同比企稳;公司调整客户结构,互联网客户投放下降已经较充分体现,积极拓展消费类广告主,3Q19单季度归母净利润同比下滑60%,根据预告4Q19同比下滑32%-62%,预计4Q19开始业绩降幅有望缩小直至增速转正。


盈利预测与估值:受宏观经济下行,互联网广告主投放减少影响,我们下修分众传媒19-21年实现营收至120.0/137.9/151.1亿元(原预测为121.2/141.2/153.1亿元),受益于公司毛利率回升及获得政府补助,我们上修19、21年归母净利润至19.03、43.23亿元(原预测为18.85、41.05亿元),我们认为20年公司将继续优化点位不扩张,下修净利润至31.72亿元(原31.93亿元),对应EPS分别为0.13/0.22/0.29元,现价对应PE48/28/21倍。FCFF估值下公司股价7.47元,对应市值1096亿元,维持“买入”评级。


风险提示:宏观经济进一步下行风险,技术变革改变媒介价值风险,竞争对手重新获得融资,使市场对竞争格局转向悲观的风险。


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中信建投11-04
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